意见分歧放大利率风险-美联储4月议息会议点评

研报摘要

美伊冲突前景明朗前，拥有长周期前景的成长股配置方向，可能优于美债、黄金等传统避险资产。

美联储4月议息会议继续按兵不动，但FOMC内部的分歧进一步显现。米兰支持降息，另外三位委员则反对政策声明包含宽松倾向的暗示，美联储议息会议自1992年10月以来首次有4位委员在决议中表达异议。

鲍威尔表示留任美联储理事。近日，美国哥伦比亚特区联邦检察官宣布停止对鲍威尔的调查，随后共和党参议员蒂利斯表示支持沃什出任新一任美联储主席。鲍威尔称在调查透明且完全的结束前，他将留在美联储理事会。美国司法部表示，除非有美联储监察长的建议，否则不会重启调查。我们认为，鲍威尔留任理事确实可能增加未来美联储政策决策的不确定性，但目前的基准假设仍是，如果美联储监察长的调查结果倾向于鲍威尔在相关事件中没有法律责任，那么美国司法部将不会重启调查，鲍威尔随后将遵循惯例辞任理事。

在美伊冲突前景明朗前，与利率关系密切的传统避险资产仍面临很大不确定性。如前期报告《冲突“冻结”与国内债市》(20260426)中提到，在几个月时间维度上（以今年美国中期选举前作为参考），美伊冲突可能向着三种情景演变：一是维持僵持状态，那么国际油价大概率高位震荡，且随着原油库存消耗，油价中枢甚至可能逐步抬升。二是冲突在几个月内结束，且海湾地区油气产能不受到严重破坏，那么油价将逐步下降。三是冲突在几个月内结束，但海湾地区油气产能受到严重破坏，油价将进一步冲高，且在高位保持更长时间。

我们认为情景一和二是更可能出现的情景，随着美伊双方更加了解彼此策略，情景三的局势严重失控风险趋于下降。但即使在情景一中，随着国际原油库存消耗，油价中枢还是可能进一步抬升。由此而产生的通胀压力仍将限制美联储重启降息。因此，美债、黄金等传统上与美债利率关系密切的避险资产，近期面临的市场风险反而较高。

拥有长周期前景的成长股可能是近期更占优的配置方向，由于存在短期通胀这个更大的不确定性因素，成长股估值的争议反而可能被市场暂时忽略。美伊冲突以来，以纳斯达克为代表的成长型股票指数的表现好于美债、黄金等传统避险资产，特别是在油价显著高于冲突前常态、但又基本保持震荡的情况下。我们认为，背后的逻辑可能在于世界经济难以长期承受由美伊冲突导致的原油供给严重短缺，只要海湾地区油气产能不遭受前述情景三描述的严重破坏，那么冲突影响就仍属于一种暂时性影响。而成长型股票作为一个资产类别，长周期视角下的业绩增长前景更可期，对暂时性影响相对不敏感。

不过，投资者也应该为情景三的局势失控风险做好准备，比如保持部分现金资产，用于在出现局势失控倾向时，在商品市场对油气相关品种进行波段操作。另外，如果出现情景二的缓和趋势，则应考虑向传统避险资产切换。因为如果短期通胀这个更大的不确定性因素明显弱化，那么对成长型股票估值的讨论可能重新被市场重视。

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风险提示：国内外实体经济出现超预期变化；国内政策超预期收紧；国际地缘政治紧张局势升级等。

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